7月以来，市场对主产区干旱的担忧推动美棉大涨，ICE期棉12合约在7月9日盘中最高涨至64.90美分/磅，创3月触底反弹后的新高。相较美棉突破60美分/磅后气势勃发的数根长阳，郑棉上涨略显疲弱，09合约能否站稳12000点尚未可知。内外棉价走势小幅分化，且这种差异可能中长期持续，背后原因何在？
美棉量质皆存隐忧，出口提前完成目标
根据USDA于6月30日发布的棉花实播面积报告，2020/2021年度美棉种植面积1218.5万英亩，较2019/2020年度减少11.3%，此前市场预期为1315.3万亩。7月上旬的USDA全球棉花供需平衡表中2020/21年度产量为381.5万吨，较2019/2020年度的433.6万吨调减了51.2万吨，也较6月的供需平衡表调减了43.6万吨。
除了产量不及预期，美棉的质量同样引人担忧。根据USDA每周作物生长报告，截至7月12日，棉花优良率为44%，去年同期为56%，同期差距较大。美棉优良率低迷的重要原因是棉花主产区德州持续干旱，使该地的棉花优良率一直保持在20+%，拖低美棉的整体质量。另根据过往历史经验，干旱时美棉弃耕率会提升。不过，德州干旱的问题已经得到了充分的市场关注，在USDA报告调减产量后被解读为利多落地，美棉短暂回调。
供应预期降低，出口需求提前完成目标。据统计，截至2020年7月2日，美国累计净签约出口2019/2020年度棉花399.5万吨，达到年度预期出口量的111.28%，累计装运棉花302.5万吨，装运率75.71%。整体出口表现在10年内都可称亮眼。其中，中国累计签约进口2019/2020年度美棉84.0万吨，占美棉已签约量的21.03%；累计装运美棉48.0万吨，占中国已签约量的57.16%。中国的装运进度慢于过往历史进度和整体均值。国内外棉销售不畅，港口持续胀库可能也是中国装运进度缓慢的原因。
表一：美棉出口进度
前5大产棉国中，美国和巴西的棉花消费以出口为主，2019/2020年度出口占美棉产量的75.32%，占巴西产量的65.1%。在出口订单得到保障和保持量化宽松货币政策的基础上，疫情对美棉和巴西棉的威胁小于其他国家的棉花。考虑货币、汇率及港口等因素，美棉基本面还好于巴西棉。
库存高企、消费疲弱，郑棉追涨乏力
国内棉花供应充裕，截止6月，工商业库存合计389.72万吨，同比减13万吨。但对比两年棉花需求量，今年供过于求的压力远高于去年。供应压力从仓单上也可见一斑，截止7月10日，棉花仓单加有效预报合计2.21万张，折合棉花88万吨。这与19年时4月23日的峰值2.31万张相差无几，但时间滞后2.5个月，也是同期历史峰值。本年度仓单消化时间短，任务重，91价差在移仓上也存在困难。巨幅仓单压力无疑会对近月合约造成压制。
6月30日晚官方发布抛储公告，计划7.1—9.30轮出储备棉50万吨左右，每日挂牌销售约0.8万吨。销售底价与国内外棉花现货价格挂钩联动，当国内市场现货价格指数低于11500元/吨时，下个工作日起暂停交易。若连续三日价格回升超过11500元/吨，则重启抛储。11500元/吨的熔断垫底价对棉花价格形成支撑，外盘的强势通过抛储挂钩也对国内价格起到更好的拉动作用。但归根结底抛储相当于增加棉花供应30—50万吨，同时弥补了可能的低质棉花结构性缺口，变相减少棉花现货需求量。
消费低迷是制约着国内棉花反弹幅度的最重要原因。疫情以来，集中活动诸如婚宴、高端论坛和赛事等举行的频率和规模都明显降低，如奥运会、七国论坛等活动大量取消，礼服、西服、队服等需求减少。常规服装在出行活动受阻的情况下需求亦有所降低。可预见的是在疫情结束前，服装需求难以恢复正常。消费的低迷从我国服装出口数据、下游订单、纺织利润和服装零售商破产率等诸多数据都可得到验证。
根据海关数据，2020年5月，我国出口纺织品服装约295.54亿美元，同比增加24.02%，环比增加38.36%。其中出口纺织纱线、织物及制品206.49亿美元，同比增加77.34%，出口服装及衣着附件89.06亿美元，同比减少26.93%。2020年1—5月，我国累计出口服装382.13亿美元，同比下跌22.8%。纺织品的出口增额主要归功于口罩的出口，服装出口下跌超2成才是真实的需求反馈。2020年6月，中国棉纺织行业采购经理人指数(PMI)为47.26%，环比下降0.34%，依然在50荣枯线以下，与其他行业迥异。
棉花自3月末筑底反弹后已从低点上涨超1500元/吨，但棉纱价格并未跟随而是一路下跌。截止7月13日，棉纱价格指数CY IndexOEC 10S、C32S和JC40S分别报价为11780、18600和21900，较棉花现货价格在3月末筑底时的纱价分别下跌820、1300和1330元/吨。纺织利润自6月初开始进入负值区间，长达月余的负利润是十余年来首次，纱线量价齐跌，行业进入了产能出清、优胜劣汰的洗牌阶段。
根据各方半年报及公告，大批国际知名品牌商如H&M、耐克等陆续辞退员工和关停线下门店，现金流管理不善的品牌则开始倒闭。据央视报道，当地时间7月8日，两家知名美国服装零售商Ascene和Brooks Brothers传出破产消息。根据行业机构Epiq的统计数据，本年度美国商业破产量达3604起，同比增长26%。6月新增609起，同比增幅43%，破产申请量可能在第三季度进一步恶化。服装品牌的关店潮和倒闭潮压力预计在第三季度末和第四季度逐步向上游企业传导。
根据世卫数据，国际疫情人数当前已超1300万人，防控工作益发困难。根据疫苗进度，9月前疫苗在国内都难以得到大规模应用，全球经济活动恢复正常则可能要等到明年。USDA报告在2—6月的报告中将全球消费量累计下调超400万吨至2228.7万吨，库消比达到历史峰值98.59%，但6、7月报告预估2020/2021年度消费明显恢复，库消比会回落至89.92%。考虑USDA的2020/2021年度可能仍有近半年度消费会受到疫情的干扰(2020.9—2021.2)，时长并不比2019/2020(2020.3—2020.8)年度短多少，USDA供求预测中对于2020/2021年度的消费仍有高估之嫌。后续供需报告里消费有望再现总和过百万吨的调减，2020/2021年度国际库消比有可能持续在95%以上高位。
自3月来郑棉呈现波浪式振荡上行走势，价格重心缓慢上移的主要原因有积极财政和货币政策带来的金融市场突破和商品价格重心整体上移以及供应减少预期。
前者长期支撑棉价，但秋冬季疫情有复发危险，并可能在金融市场触发一波回调，削减金融市场提前修复式上涨和实际消费始终低迷之间的差值。另因郑棉基本面较差，上涨的速度和幅度会落后于商品整体表现。后者已在美棉上体现，国内还需等待。郑棉09合约突破12000点关口的关键是国内种植天气方面出现大问题，减产实锤，或是金融和商品市场保持7月上旬的疯狂涨势，郑棉被动跟随。8月中后交割压力显现，近月走平或下跌，远月有望继续抬升。
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