二季度，铜价修复了一季度的洼地，超市场预期。超市场预期的原因，总结为：市场预期的好转，通缩预期转向通胀预期，供需平衡表的修复，更直观的表现就是库存的持续下滑。下半年铜价如何演绎，下半年，仍存在很多不确定性，向上的驱动来自消费端的超预期回升、矿端的干扰继续提升，向下的驱动来自政策的回摆、资源国疫情好转以及库存的拐点。
金融属性研判
3月下旬以来铜价走势与全球股市几乎一致，驱动因素都是对全球资产价格的不断乐观修正。即风险偏好的回升，就像股市，整体股票的净利润是走低的，但估值的快速回升反倒使得价格上涨。市场预期经历了从极度悲观-悲观-乐观的修复。下半年，乐观情绪能不能持续，乐观情绪要持续需要经济持续超预期，但这很难发生，随着美国二次疫情的爆发，美国经济将由惊喜期转为平淡期；经济复苏可能从斜率最大的阶段进入到平台期。风险偏好或将在某一时刻回摆，可能的诱发因素是政策的边际变化。
2008年末，中国政府为应对金融危机，推出了4万亿投资的救市政策，2009年房地产投资增速逐步拉升到16%，制造业维持在26%的高增长，基建投资增速被拉高40%以上。但此次更多是兜底，两会政府报告中没有提经济增长目标，财政方面，地方政府专项债3.75万亿，抗疫特别国债1万亿，更多流向基建，基建是当下稳增长的重要抓手，1-5月基建投资增速回升到-3.3%。
但是央行的超发货币，并没推高通胀，即央行无限兜底的措施，带来的并不是有效需求的持续提升，而是流入金融市场，金融与实体已经脱钩，下游需求疲弱，但是资金推动着资源品价格（PPI）上涨，这反倒更不利于下游需求的释放，反过来限制上游资源品的上涨。全球经济已经走过上半年最艰难的时期，全球流动性的进一步释放的空间有限，一旦金融资产泡沫化，政策有边际收紧的可能。
铜矿产量预估
上半年，秘鲁铜矿产量受影响较大。秘鲁1-5月份铜矿产量累计同比下降23%；但智利铜矿产量仍是增长的，1-5月累计增速约3.7%。上半年疫情对全球铜矿造成的直接产量损失约43.5万金属吨。目前消息：（1）秘鲁矿企有望在7月底恢复100%产能；（2）智利铜生产仍是市场的关键因素，6月26日，智利矿业部长指出，铜产量预估下滑20万吨，占智利2019年总产量的3.5%左右；6月底Codelco宣布暂停旗下最大矿山El Teniente的扩建项目，后临时关闭Chuquicamata矿山精炼及铸造业务；必和必拓集团宣布了缩减Cerro Colorado 矿山的计划；年产28万的Centinela铜矿和年产5.8万吨的Zaldivar铜矿罢工。
年初全球计划新增铜矿产量40-45万金属吨，增速2%左右。但上半年损失约43.5万金属吨。下半年，海外铜矿大概率会加快生产，以弥补上半年的损失，但追产增量还是要受疫情变化的影响，所以有较大不确定性。
需求季节性研判
消费结构中占比较高的行业进行拆解，电网、房地产建筑等产业的消费具有可修复性，但家电、汽车、电子等产业后期消费并不能完全填补疫情期间的空缺。数据看，1-5月电力累计投资增长24.6%，1-5月空调累计产量下降23.1%，1-5月汽车累计产量下降23.6%，1-5月房屋累计竣工面积下降11.3%，基本符合预期。下半年，预计汽车、家电等行业月度数据恢复到正常状态或微增，电力投资稳定。整体需求增速或依赖于房地产后周期的带动能力。
目前疫情数据显示，欧美复工复产后，绝大多数国家疫情未再反复，只有美国在短短10天之内从日均2万人快速攀升至最新的超过4万多人，其变化速度已经与3月底美国疫情最为严重时期的情形相当。这引发了市场对于世界第一大经济体未来疫情控制和复工进展的担忧。高频数据看，复工复产正在缓慢恢复，但要恢复到疫情前的数据还需时间，下半年仍处于恢复过程中，这是在疫情持续向好的研判下。
综上，下半年，仍存在很多不确定性，向上的驱动来自消费端的超预期回升、矿端的干扰继续提升，向下的驱动来自政策的回摆、资源国疫情好转以及库存的拐点。节奏上，铜价已经连续上涨一个多季度的时间，三季度伴随着需求淡季价格回落风险较大，四季度仍有反弹希望。
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