从7月初到7月28日，10年期国债期货下跌了0.8%，10年期国债收益率上行了6.6bp，5年期国债期货下跌了0.59%，5年期国债收益率上行了6.9bp，2年期国债期货下跌了0.35%，2年期国债收益率上行了16.4bp。
从走势来看，7月份国债期货行情犹如过山车，多空因素不断交织。7月初PMI数据超市场预期，股市大涨压制期债。7月中旬“股债跷跷板”效应减弱，中美关系紧张引发避险情绪抬升，期债有所回暖。7月下旬以来，避险情绪抬升、经济数据向好、股市反弹、通胀变化以及债券供给忧虑增加等多空因素交织，期债又开始震荡走弱。
整体来看，短期内多空因素不断交织，在货币政策行动或基本面变动前，期债或将继续宽幅震荡。
期债分析及展望：短期因素仍是主导，中长期关注资金面变动
短期来看，影响期债走势的因素包括中美关系、股市走势、债券供给，通胀预期等。从中美关系上来看，11月美国大选前中美关系或时有反复。从目前的民调数据显示，特朗普的支持率远远低于其竞争对手拜登，因此不排除大选前特朗普继续打“中国牌”，因此中美关系或时有反复。股市方面，股市的走势不仅受到国内基本面变化的影响，还会受到海外风险因素变化的影响，在中美和海外风险因素存在的背景下，股市难再有单边大涨的情况。
此外，本轮“股债跷跷板”效应较为突出的原因在于金融机构的申赎行为，由于客户对股票基金、债券基金的申赎，使得7月初日内股债相关性大幅提升，但是随着海外风险因素的集聚，市场逐渐冷静，相关性开始减弱。供给方面，特别国债发行基本接近尾声，但是由于前期地方债和一般国债为了特别国债发行而让道，因此即使特别国债发行结束，市场对于后续供给增加仍有较大忧虑，特别是当前货币政策维持中性的情况下。
通胀方面，目前猪肉价格重回上行，结构性通胀再度引发市场担忧，但是2019年四季度CPI超预期上行的时候，央行却下调了MLF利率5bp，这意味着央行对结构性通胀的容忍性更强，因此如果未来CPI再度走强，货币政策大概率不会收紧。供给因素和通胀因素对债市利空，中美因素和股市因素对期债有利，因此短期来看期债在多空因素交织下或继续宽幅震荡。
中长期来看，基本面的变化和货币政策的行动至关重要。疫情以来，宽货币和宽信用交替发力，目前仍处于宽信用的周期中，典型的代表就是社融的不断扩张。从社融存量增速和银行总资产增速的角度来看，2017年影子银行清理整顿后二者的相关性不断提升，但是今年6月份，社融存量同比仍在攀升，但是银行总资产增速却出现了明显的回落，二者的背离或预示着未来社融的触顶。如果社融触顶，将意味着扩张的信用将暂告一段落。
从资金方面来看，目前市场资金利率虽然有所回升，但是依旧较为宽松。但是从结构上来看，同业存单利率的上行或引发资金面的紧张，而同业存单利率上行源于监管层对银行结构性存款的打压。今年上半年，小微企业受到疫情冲击较为明显，货币政策不断加码宽松，企业融资成本下降，企业票据利率也不断回落，因此“票据贴现-购买结构性存款-再开票”的套利方式逐渐兴起，而6月开始监管部门开展窗口指导，要求压降结构性存款规模，要求在今年年底前，逐步压降至年初规模的三分之二。
据数据显示，中资银行结构性存款规模在今年年初的时候已经超过10万亿元，今年4月份规模更是上升至12万亿左右，6月份窗口指导下，结构性存款环比已经减少了1万亿元，如果按照年初的水平来看，还需要压降至少3万亿元的结构性存款。结构性存款的压降需要其他负债来进行弥补，截至7月24日，同业存单发行规模已达到1.29万亿，连续两个月出现回升，市场预计净融资规模环比也将大增近4000亿元。但是相比起同期1万亿结构性存款的压降，同业存单的净融资量依旧较少，这可能也是6月份银行总资产出现回落的原因之一，而在此背景下，同业存单发行利率不断飙升，截止目前发行利率环比6月份至少上行了50bp。
目前同业存单利率与隔夜回购利率出现了背离，如果后续银行负债压力不减，且央行继续维持中性态度的话，不排除资金利率全面收紧的情况，鉴于当前长短端利差恢复至年初水平，如果资金利率大幅上行，长端债券利率亦会出现同等幅度的调整。
因此整体来看，期债短期内仍受到多空因素交织的影响，走势或仍以宽幅震荡为主，中长期来看需要关注银行负债结构变化下带来的资金利率变化，如果央行继续维持中性态度的话，不排除资金利率全面收紧的情况，鉴于当前长短端利差恢复至年初水平，如果资金利率大幅上行，长端债券利率亦会出现同等幅度的调整。
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