上周沪锌期货主力合约突破21600元/吨、伦锌逼近2850美元/吨，高位振荡一周后，锌价仍有上涨潜力。一方面，内外锌价高位调整形态稳健；另一方面，从基本面供应和需求来看，国内锌市存在确定性强的可交易预期差。
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精矿加工费全线下调
2020年受疫情干扰，国外锌精矿产出下滑，去年10月份，ILZSG机构预测2020年全球锌精矿供应增长4.7%至1364万吨，而当前最新精矿年度产出已调整为负增长4.4%、矿端损失133万吨。与矿相比，全球精炼锌产出预计保持0.9%的年度增幅，意味着矿山、冶炼、港口及物流端精矿出现一定程度的去库存。精矿补库需求与中国以外的锌冶炼产能复工、国内冶炼产能原料冬储相互叠加，9月以来，进口矿TC从150美元/干吨下滑到当前的85美元/干吨，国内北方、南方自产锌精矿加工费同样跌至4350元/金属吨、4150元/金属吨，加工费整体跌回前年四季度水平。
尽管锌价涨势较强，但炼厂获得的价格分享收益被加工费下滑所侵蚀，往年年底国内锌冶炼产能季节性冲产动力不足，打断了市场原本预计四季度国内月度精锌供应逐月放量的预期。数据显示，今年10月国内精锌产出48.4万吨，环比增加1.1万吨，11月预计受云南、陕西个别炼厂小幅下调生产计划影响，精锌月度供应将环比减少4000吨，12月产量仍可能减弱。另外，调研显示，株冶部分产能定于12月10日检修，文山锌铟12月初检修，云铜锌业、四川宏达明年一季度也安排了检修计划。12月及明年1月国内精锌产出环比缩量概率大。
冬季库存较难累积
与供应端预期缩量不同，市场正在积极调整对冬季锌市场消费淡季的看法。当前国内整体宏观经济指标、工业增加值及终端产品产出持续转暖，海外第三波疫情继续带动国内制造业产品出口订单，镀层板、压铸锌合金及氧化锌等中间产品产量在周度调研层面保持稳定。同时，北方入冬后，局部雾霾、雨雪天气仅仅短暂影响开工节奏，锌市场整体消费韧性强。尤其是农历春节在2月中旬，由疫情带来的东西方供需预期差，意味着国内中下游产出很可能在整个12月、明年1月中上旬维持强势，锌消费更易超出预期，表现为淡季不淡。
往年，12月中下旬后，冶炼厂、贸易商清库明显，现货存在抛压、社会库存会有一定累库，而当前我们认为冬季库存较难累积。年底锌市供求两旺，2012合约临近交割仍有100—150元/吨升水。即便春节临近，我们也倾向供求两端转向“供求两淡”，锌市较难出现明显累库，沪锌价格将维持一定的近强远弱结构。
预计今明两年全球精炼锌市场分别过剩62万、46.3万吨，锌市场还会长期延续以矿供应为核心的熊市。然而，沪锌市场交易逻辑的主线是季度级别的产销预期差。当前，精锌上游进展与2018年四季度到2019年上半年近似，而市场对消费更加乐观。
年底因锌价在供需两端存在可交易预期差，锌价涨势较强。同时，需要注意低加工费及围绕上游供应的预期差题材不会太早结束，一方面，韦丹塔Gamsberg矿矿难事故加剧了短期精矿供求；另一方面，中期来看，明年一季度南美秋冬疫情存在较强不确定性。消费端，市场对国内宏观经济的强韧性普遍看好到2月、3月，而当国内动能降温后，发达经济体的复苏力度很可能补位。因此，此波锌价涨势指向2019年3月、4月的水平。
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