一、走势回顾及策略呈现
图表1：国内苯乙烯期货指数日K线
资料来源：文华财经
2019年对于苯乙烯产业来说是一个值得振奋的一年。因为，继聚乙烯、聚丙烯、聚氯乙烯后，国内通用塑料的最后一块拼图，苯乙烯（单体）上市。苯乙烯上市由于是5月合约，因此，合约上市初期持仓有限，但随着时间的过去，持仓开始扩大，对于价格发现作用也开始显现。
回顾上市以来2个月期现货运行，实际上体现出了2个特点：1、价格弹性大。这点虽然在现货界已有共识，但在最近2个月在期货端被大家体感。上市以来5月合约实际上经历了下跌和反弹两个阶段。刚上市的下跌其中即包含了对于苯乙烯利润较高的做空交易策略。另一方面也体现了市场未来对于新装置、大产能投产的压力。随后行情，在原料跌、终端品跌的负循环中回落，并将生产利润一度压低到负数的动态水平，受此支撑，价格开始反弹。再度体现出价格弹性。2、供需调节较为明显。实际上，作为液体化工品种，供需调节的效果在兄弟品种乙二醇上已经有所体现。在苯乙烯反弹的第二阶段，由于下游采购和上游检修的扭转价格弹性进一步增强。
二、苯乙烯产业供需分析
（一）苯乙烯期现货格局
2019年国内苯乙烯没有新增产能，主要是2018年新投产的青岛海湾、阿贝尔、安徽昊源为2017年以来的增量产能。同时可以观察到的是，伴随着国内苯乙烯产能的增加，国产替代进口的情况正在发生。而2020年国内苯乙烯供给将迎来新一轮的产能释放，为首的是恒力和浙石化合计约192万吨的产能。需要注意的是这两套装置均为一体化装置，因此，实际投产概率几乎为100%。可以简单估算两套装置的投产将可以替代75-80%的常规进口。此外，在2020年下半年还有其他一些装置合计可能约在120万吨左右也有投产可能。因此，单纯从苯乙烯端的供给来看，2020年上下半年可能出现全年产能逐步增加，全年产能累积增幅2位数的情况。
供给的另一块在于进口几乎可以肯定2020年将出现价格战，1季度在国内2套新装置未能满产前，国内现货或维持累库为主的格局，2季度，一旦库存缓冲不在，出货压力下价格存在博弈可能。
另一方面，不可忽视的因素是反倾销事件。我国在2018年商务部发布2018年第43号公告，公布对原产于韩国、台湾地区和美国的进口苯乙烯反倾销调查的最终裁定，裁定原产于韩国、台湾地区和美国的进口苯乙烯存在倾销，决定自2018年6月23日起，对上述产品征收反倾销税，税率为3.8%-55.7%不等，征收期限为5年。受此影响，国内从上述几个地区的苯乙烯进口出现大幅下降，相对应的国际物流调节下，对于中东货源的进口量增加，也因此，从进口量的供给来看，除了要考虑纯粹的进口成本外，还需要关注中东装置本身和检修情况。
图表2：苯乙烯进口利润 单位：元/吨
图表3：苯乙烯区域价差 单位：元/吨
图表4：苯乙烯国内产量 单位：元
图表5：苯乙烯年度进口 单位：元
资料来源：WIND、百川资讯、隆众咨询、银河期货研究所
（二）苯乙烯上下游
国内苯乙烯的上游是纯苯和乙烯。这两块上，纯苯占了苯乙烯成本的大头，因此对于苯乙烯成本影响更大。另一方面，纯苯自身也是重要的原料，相对他的下游来说苯乙烯是最大的一块需求，但除此之外，己内酰胺、苯酚、MDI都是重要的产业链。因此纯苯的需求端相对更加分散。而从实际产量和进口来看，今年出来出现了一定的增长停滞。后市关注苯乙烯的新增需求对于纯苯互相带动。
图表6：国内上游原料价格 单位：元
图表7：东北亚乙烯价格 单位：美元
图表8：国内纯苯产能 单位：万吨
图表9：国内纯苯下游需求 单位：%
资料来源：WIND、隆众资讯、百川资讯、银河期货研究所
图表10：2020年苯乙烯新增产能
图表11：2020年苯乙烯下游投产计划
资料来源：WIND、隆众资讯、银河期货研究所
苯乙烯下游需求来看，苯乙烯作为单体原料，最重要的用途是作为合成橡胶(11315, -40.00,-0.35%)和塑料的单体，用来生产丁苯橡胶、聚苯乙烯、泡沫聚苯乙烯；从2009年的600多万吨至2018年的约1050万吨，年均消费增长6%。显示了较为稳定的工业品需求属性。稳定增长的背后，和苯乙烯下游的集中程度有关。苯乙烯下游最大的应用分别是，EPS发泡苯乙烯40%应用占比、PS苯乙烯24%和ABS17%。如果考虑第四大应用UPR树脂11%，可以发现四大苯乙烯下游应用占了92%的苯乙烯需求。但从利润角度来观察，由于上游苯乙烯产量增加压制价格，下游的终端在明后两年新增各类产能并不明显的情况下，生产利润或由于苯乙烯的扩能跌价而利润增加。实际上从2019年11月至12月的下游采购节奏来看，对于低价苯乙烯原料存在明显的采购需求。
图表12：苯乙烯下游产业分布
资料来源：WIND、大连商品交易所、银河期货研究所
图表13：EPS生产利润 单位：元/吨
图表14：HIPS生产利润 单位：元/吨
图表15：GPPS生产利润 单位：元/吨
图表16：下游开工率 单位：%
图表17：ABS年度产能产量 单位：元/吨
图表18：PS年度产能产量 单位：元/吨
资料来源：WIND、隆众资讯、百川资讯、银河期货研究所
三、2020年苯乙烯行情展望
展望2020年苯乙烯行情。我们认为上半年和下半年价格特性仍会有所不同。上半年价格弹性强，下半年会否出现超预期的弹性需要新的刺激，否则再后续投产压力下价格弹性或下降。但弹性的实现存在依赖库存水位进一步增强的效果。
具体来看，2020年1季度，大概率浙石化和恒力的苯乙烯装置投产，两套设计产能达到200万吨，可以弥补国内苯乙烯大部分进口量，即进口替代。当然，对于未来一些新增的、有下游配套的一体化苯乙烯生产装置来说，产能替代压力较小。但是对于一些华北和华东地区的产能略小的苯乙烯装置，上述2套新装置的实际的产能挤压是存在压力的，同时对于一些外盘出口到国内的苯乙烯也是存在一定的替换的。不过，由于1季度苯乙烯库存的低位有能力吸收产量，同时，新产能达到满产仍需要时间。因此，市场担忧的供给压力未必会出现超预期的表现，短期供需调节依然会相对敏感。但到了下半年，有可能进一步出现累库，价格压力将显现。秋季将是全年价格的胜负手，一方面传统的刚性采购将逐步消化对冲前期累库和新增产能。但是由于除了恒力和浙石化外的新产能将进一步降低国内的苯乙烯进口依存度，因此，真正意义上的价格战或由此展开。从全年的价格运行轨迹来看，3-5月可能会产生全年的价格高点，随后价格承压，9月可能继续会有全年第二次备货行情。期现货的震荡幅度参考生产边际生产利润单边幅度或在500-700元水平。
图表19：苯乙烯生产利润 单位：万吨
图表20：苯乙烯华东港口库存 单位：万吨
资料来源：WIND、隆众资讯、银河期货研究所
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