未来疫情进展将主导油价风险沥青后续有望陆续下调

摘要

突发疫情导致的需求收缩与OPEC+的应对政策存在时间上的错配，因此一季度后半段至二季度的供需变化将较为剧烈。随着春季临近美欧炼厂将进入集中检修期，但在IMO2020政策的干预下炼厂加工需求相比去年同期或更强。未来疫情进展将主导油价风险，在不进一步恶化的前提下，油价有望回升，并伴随内外盘价差的走强。

沥青行业供需均受拖累，但其中需求相对更加疲弱，叠加淡季效应的影响，未来将迎来累库的过程。目前现货市场鲜有成交，报价并不具备代表性，后续有望陆续下调，过程中可见基差的收缩，但我们预计将维持升水。另一方面，月差的强弱将取决于疫情进展。由于缺乏利多驱动，沥青单边无太大上涨空间，横盘走势概率较大，关注2800元/吨一线支撑。

行情回顾

由于2020年春节假期较去年前移的关系，1月份内盘交易时长相比去年同期要短。整体来看，油价走势在1月份是一个波动剧烈、持续下跌的过程。1月上旬，美伊冲突导致原油风险溢价急剧攀升，油价在反弹过程中进一步上修，美油、布油、SC分别站上65美元/桶、71美元/桶、529元/桶，这是自2018年11月以来的最高水平。然而，尽管美伊关系仍然紧张，市场担忧情绪开始缓和，加上前期布局的多单开始获利离场，油价开启第一轮下跌行情，拐点出现。随后，中国发生的新冠疫情开始第一轮集中爆发。值得注意的是，在第一轮下跌过程中，市场多空对美油及布油定价的核心分歧分别在于58美元和65美元附近，直至肺炎疫情出现第一轮集中爆发。在对需求普遍悲观的背景下，美油、布油连续破位下行，SC节后开盘亦现跌停，三者最低分别跌至49.31美元/桶、53.69美元/桶、379.8元/桶。

沥青期货价格走势与油价保持相仿，进入1月份以后同样以下跌行情为主，但在疫情集中爆发之前，沥青价格的降幅相对缓和。1月8日至1月23日之间，沥青期价累计下跌284元/吨，累计跌幅8.5%。2月3日，节后首日开盘沥青出现跌停，随后触底反弹，2月7日收于2966元/吨。现货价格方面，1月份总体回升持平。近期疫情影响下大多企业决定延迟复工，各地区主流价格处于数据空窗期。但百川数据显示，各地区主力炼厂报价变动不大，沥青价格指数于2月3日从3297元/吨下降至3283元/吨，降幅15元/吨。因此，最近是沥青基差迅速扩大的一个过程，最高已超过600元/吨。

新冠疫情下，原油需求并非错位，而是收缩

从2019年肺炎相关报道出现至今，可以看到从个别案例发展至严重疫情的过程，海内外市场对疫情的关注程度亦迅速提升。

视角回归至当下，控制疫情所需时长成为油市基本面的核心影响因素。为控制病毒传播速度，延迟复工的政策已经在各省市宣布，部分地区复工时间更加滞后，这是疫情压制原油需求端的第一个传导途径。其次，点与点之间的交通运输活动减少对成品油消费亦形成掣肘(如汽运、空运)。

值得注意的是，原油消费需求是阶段性下降，即便在疫情得到控制后回升至合理水平，也无法填补疫情过程中缺失的部分。原油消费“不可回补”的属性意味着本次疫情的出现将拖累全球年度需求增速，进一步而言则是2020年油价的中枢水平。由于物流运输受限，部分原油贸易活动陷入停滞，卖家需临时租赁油轮作为海上浮仓使用。据内部人士透露，老旧VLCC的租金费用为25000美元/日。此外，在需求疲弱及延迟复工双因素驱使下，国营及民营炼厂在过去一周的开工率相比节前有明显的下降。彭博消息显示，过去一周中国炼厂原油加工量至少下降200万桶/日。这将对内盘近月价格形成更强的压制，内外盘价差亦然。另一方面，在疫情可控的前提下，亦无需对年内后续的需求展望过分悲观。

OPEC+对新冠疫情作出政策反应

面对突发疫情，以沙特为首的OPEC及其盟友已于2月4日在维也纳举行紧急会议，以商讨在需求受制的情况下供应端的应对政策。从目前的情况来看，该组织倾向于再度扩大减产，但此政策受到了来自俄罗斯方面的阻力。根据彭博消息，2月4日的会议原计划仅举行2天，但由于扩大减产的决策最终未能落实，会议将延长至第三天，这是OPEC历史上罕见的现象。对此，可分为两个方面进行解读。首先，会议决定延长，这意味着减产联盟内部仍有达成政策协议的愿望，而不是“各谋其所”导致应对措施最终落空。其次，本次会议主要的分歧在于时间与空间；沙特为首的一众中东产油国原主张再度减产50万桶/日，经讨论决定将这一数字推升至60万桶/日，但俄罗斯则认为延长现阶段协议至Q2才是更佳方案。可以确定的是，本次会议将带来供应端的政策利好，关键变量在于具体的力度和时间，这一点后续将见证。最新消息显示，俄罗斯将在数天后回应OPEC方面的建议，这将成为短期内最主要的政策变量。该国能源部长诺瓦克表示，新冠疫情将导致全球原油需求增速下降15-20万桶/日。

放眼正在执行的减产协议，最新数据显示1月份OPEC原油产量环比下降50万桶/日。其中，委内瑞拉产量继续回升11万桶/日至84万桶/日，这是自2019年9月份以来连续第4个月出现回升，这部分抵消了组织产量的降幅。根据新的减产协议，协议成员国合计产量需保持在2566万桶/日，1月份实际产量2530万桶/日，较协议低出36万桶/日。尽管月内沙特产量降幅并非组织内部最大，但其仍在承担绝大部分的减产份额；依照新协议，若剔除自愿额外减产的部分，沙特需要生产原油1014万桶/日，但其实际产量为970万桶/日。值得注意的是，除利比亚和尼日利亚以外，其余成员国产量均有下降，这在一定程度上反映了对减产协议的积极响应。

疫情牵动沥青上下游活动

1月下旬，随着新冠疫情爆发，为防止疫情进一步蔓延，国内采取封城封路、限制人员流动、企业停工等系列防控措施，这导致沥青上下游产业链均受影响。大部分道路施工项目延期，消费需求陷入停滞阶段，且中间物流环节受交通运输限制基本停止，炼厂库存压力持续上升。百川数据显示，2月1日及2月8日当周，样本厂库分别增加6.95万吨和6.8万吨，当前全国样本厂库为62.9万吨，已略高于2019年同期水平。与此同时，各地社会库存全线增加，库存率节前至今累计增加7各百分点。

值得注意的是，各地炼厂已在逐步下调开工率，1月23日至2月7日，全国总开工率累计下降8个百分点，其中东北、华南地区降幅最为显著，分别下降14和13各百分点。由此可见，即便在主动调降供应的情况下，厂库及社库仍在增加，这意味着春节至今下游消费需求的疲弱。国内沥青生产主要集中在华东、华南以及山东地区，而这几个地区疫情相对严重，交通运输管控较为严格。近期炼厂基本无汽运出货，金陵石化以船运为主，不过由于两湖以及川渝地区复工时间限制，到港沥青船无法卸载；镇海炼化沥青资源火运至西北地区，茂名石化火运至西南云地区。此外，齐鲁石化以及辽河石化可以选择直接管输至周边沥青库。

鉴于沥青市场基本面被削弱，加上原油价格仍偏低，后续预期沥青现货价格将陆续下调，但调降幅度低于期价跌幅，故基差将保持合理偏高水平。

年度视角下，沥青需求无需悲观

2020年是十三五规划的收官之年，据我们测算，在假设依照规划完成道路基建的前提下，年内需完成公路建设里程8万公里，对应的资金投入约为2.31万元。按规划建设里程来看，2020年底前全国公路里程要达到500万公里，而2015年底前规划里程为450万公里；换而言之，十三五期间平均每年需要新增公路里程10万公里。从实际完成的里程来看，2016-2018年新增里程分别为11.9万公里、7.72万公里、7.31万公里。由于十三五期间的基准里程提升至458万公里，前三年累计已完成规划里程的69.3%。但是，若在2020年底到达500万公里，则2019-2020需要完成里程15.35万公里，年均完成里程7.67万公里。

此外，在新冠疫情的干涉下国内经济将受拖累，基于逆周期的政策风险判断，我们认为年内货币政策力度或更大，这为道路基建项目形成资金提振，公路建设投资增速较2019年或有小幅提升。